四 住房市场及住房金融展望

就政策环境来看，持续从紧的房地产调控政策已经使得长期形成的房价看涨预期自2019年第二季度开始完全转变。这体现在2019年一线城市房价持续企稳、二线城市房价涨幅回落、三线城市房价涨幅收窄、住房销售规模增长持续放缓，以及第二季度之后土地成交溢价率持续下降、土地流拍数量激增等多个方面。中央层面，2020年房地产调控政策目标仍将以稳定房地产市场运行为主，发生根本性转向的概率较小，更大可能是保持房地产调控政策不放松。坚持“房住不炒”定位和“不将房地产作为短期刺激经济的手段”，保持房地产金融政策的连续性、一致性和稳定性，防范资金违规进入房地产市场，仍是央行和银保监会监管的重点。地方政府层面，为降低新冠肺炎疫情对房地产市场的影响，将在遵循“一城一策”原则下从供需两端出台一系列支持政策。

就住房市场运行来看，展望2020年，受新冠肺炎疫情影响，短期内商品住房销售增速明显下滑，房价涨幅整体回落，甚至部分城市会出现同比下降情形，租金价格水平略有下降，土地成交面积和成交金额大幅下滑，库存去化周期大幅上升。2020年第二季度之后市场是否转暖在很大程度上取决于政策是否调整，以及线下销售活动是否会随着疫情的控制而逐渐恢复正常水平。我们认为“房住不炒”是一项长期政策，中央层面防止房价过快上涨的基调不会转变，但房价快速下跌亦会产生金融风险和经济冲击，我们建议在非常时期将地方政府层面的“因城施策”顶在前面，针对财政压力较大的城市采取对冲甚至小幅超调的政策，对于房价上涨较快的城市应堵住政策漏洞并严厉打击各类投资行为。分城市层级来看，一线城市房价可能在第二季度之后重新企稳甚至略有上升，此次疫情使人们意识到，房价构成中不仅包括建筑成本、地理位置、周边环境等要素，而且包括城市治理的软要素，一线城市（尤其是上海）在这一点上无疑是优越的。二线城市房价将继续分化，那些在疫情中响应快速、措施有力的东部地区城市房价也将上涨，其逻辑与一线城市一致。三、四线城市房价预计上涨乏力，尽管地方政府有较强动力托市，但需求恐难以保持。

就住房金融来看，个人住房金融方面，为确保房地产市场稳定健康发展，个人购房贷款余额增速在2020年仍将继续保持缓慢下行趋势。从促进住房市场向“居住属性”回归的角度看，随着LPR定价机制的实施和LPR缓慢下行趋势的延续，未来1～2年个人购房贷款利率可能会小幅下降。房地产开发企业融资方面，受新冠肺炎疫情影响，短期内销售回款规模会出现较大幅度下降。目前我国大多数房地产开发企业以高杠杆、高负债、高周转的模式运转，房地产开发资金来源中近50%为定金、预收账款及个人住房按揭贷款，对销售回款的依赖程度极高。这在一定程度上将导致大部分房地产开发企业流动性严重吃紧，短期偿债能力下降，债务违约风险上升，中小型房地产开发企业破产数量明显上升。我们建议，对于房地产开发企业正常、合规的资金需求应给予较为充分的满足，以避免政策原因导致中小型房地产开发企业出现大规模破产的情况。然而，房地产开发企业融资收紧的局面不会有根本的改变，金融机构对房地产开发企业不同的信贷支持力度将产生更大分化，优质的国有房地产开发企业或资产负债率较低的上市房地产开发企业资金面甚至会略有改善，部分高杠杆经营的民营大型房地产开发企业和中小型房地产开发企业融资仍将较为困难，行业集中度可能会进一步提升。

就潜在风险来看，2020年住房市场有以下风险点值得关注：第一，部分三、四线城市的住房市场需求下降以及库存高企问题；第二，中小型房地产开发企业债务风险及其带来的破产数量快速上升问题；第三，三、四线城市房价问题可能导致的地方政府偿债压力。

[1] 蔡真，国家金融与发展实验室房地产金融研究中心主任、高级研究员，中国社会科学院金融研究所金融实验室副主任、副研究员；崔玉，国家金融与发展实验室房地产金融研究中心研究员。

[2] 库存去化周期指的是待售商品房需要多长时间能够销售完。具体计算公式为：库存去化周期=商品房可售套数/商品房成交套数。由于新建商品房市场波动幅度较大，本报告采取3周移动平均的方式进行平滑处理。数据来源于Wind，最终源头为各城市房地产管理局。

[3] 为推动利率市场化改革进程，2019年8月17日中国人民银行发布公告，提出改革完善贷款市场报价利率（LPR）形成机制，通过将LPR报价银行数量增加到18家、报价频率改为每月1次、报价银行真正按照最优客户执行的贷款利率报价、报价方式以公开市场操作利率加点形式、新增5年期以上期限品种、推进各商业银行尽快将LPR作为新增贷款定价的基准利率等方式，促进贷款利率进一步市场化，提高利率传导效率，进而降低我国贷款实际利率水平，降低实体经济融资成本。2019年8月17日中国人民银行发布公告，自2019年10月8日起商业银行新发放的商业性个人住房贷款利率以最近一个月相应期限的贷款市场报价利率为定价基准加点形成。其中，要求首套商业性个人住房贷款利率不得低于相应期限贷款市场报价利率，二套商业性个人住房贷款利率不得低于相应期限贷款市场报价利率加60个基点。

[4] 贷款价值比（Loan to Value，LTV）是指贷款占住宅价值的比重，反映了住房消费中使用杠杆的程度，具体计算公式为：贷款价值比=贷款金额/住宅总价。在本报告中，我们使用的是新增贷款价值比（流量数据），而不是贷款余额与住宅总价值之比这一存量数据，其原因是我们难以估计住宅存量数据。公式中分子部分——新增住宅贷款额根据月度余额之差求得，对于没有住户中长期贷款的情形，我们使用个人消费贷款近似替代，或使用全国住户中长期贷款占全国贷款余额的比例这一系数与当地城市的贷款余额相乘的方式求得近似值，分子数据来源于Wind，最终源头为中国人民银行；分母部分——新成交住宅价值，由于存在阴阳合同这一问题，我们使用抓取的数据作为单价，与各城市房地产管理局公布的住宅成交面积相乘，得到新成交住宅价值。